公然市场操作主导作用嬗变
今年以来，债券市场迎来1拨延续上涨行情，推动这一轮债市行情的背后固然有基本面因素，如经过2007年调解后债券绝对投资价值凸显，次贷危机影响日益暴露，美联储两周下调联邦基金利率125BP，我国加息预期减弱。但我们认为，资金面因素可能更加关键，其来源主要是央行公然市场投放、财政资金集中拨付和银行信贷紧缩，尤其是近期空前强大的公然市场资金投放力度。随着公然市场规模的急剧膨胀，我们认为，其主导作用已从原来的“对冲外汇占款”悄然变成“短时间资金的调理池”。因此，节后一个月内，央行将大力回笼资金，乃至可能再度上调存款准备金率。 节前资金投放力度空前 统计显示，1月份，央行共发行票据3650亿元，实行正回购8860亿元，但是票据到期5860亿元，正回购到期12480亿元，净投放资金5830亿元。资金投放力度可谓空前。 其中关键因素1是豫备春节支付。依照以往规律，央行为确保社会现金支付会在节前3周向市场大量投放资金，节后3周大力回笼。如2007年节前投放资金5400亿元，节后回笼6620亿元，2006年节前投放3500亿元，节后回笼近5600亿元。依照该标准统计，2008年节前投放资金量则高达5840亿元，力度更大。 另外1因素就是票据和正回购集中到期，特别是正回购到期资金高达万亿元，迫使央行加大公然市场操作力度。由于央票和正回购的本质是对冲因外汇储备剧增而新增的外汇占款，因此只要我国外贸顺差延续存在、外汇储备继续增长，这1操作范围将继续膨胀。 公然市场操作主导作用转变 随着范围的加大，公然市场操作的重心已从“对冲外汇占款”转变为“流动性蓄水池”，即成为调理我国市场短时间资金波动的源头，主导作用已产生本质性变革。 实际上，这在2007年已有所体现。统计显示，央行2007年央行共发行票据40571亿元，实行正回购10785亿元，票据到期36102.7亿元，正回购到期6995亿元，净回笼资金8258亿元，净回笼资金范围较2006年仅增加500亿元左右，更远低于2005年回笼13379亿元的范围。整体观之，2007年公然市场操作范围庞大，但力度十分有限。其背后的缘由有2：1）2006年票据发行基数较大，为36522亿元，其中去年到期的一年期票据就高达25422亿元；2）短时间票据发行量较大，2007年共发行三月期票据10220亿元。 可能正因为此，2007年央行明显加大了三年期票据发行量，以延长资金冻结时间。我们的统计显示，2007年央行三年期票据共发行了1.4万亿元，几近接近一年期品种的发行范围。以三年期票据置换一年期票据的对冲，大大减轻了2008年票据到期压力，拓宽了公然市场操作空间。 今年短期限回笼范围将上升 白癜风的症状和医治我们认为，2008年公然市场操作的这一特点将更加明显。全年净回笼资金水平将较2007年会略有上升，预计在10000亿左右。但是在产品结构上将产生重大变化：一年期票据经过2007年大规模置换后，目前基本合适，2008年将稳定在16000亿左右；最能实现短时间资金调理功能的正回购和三月期票据范围将明显上升，特别是正回购全年转动操作累计范围最少在2007年基础上翻一倍，我们预计将超过25000亿。控制票据发行范围、加大正回购范围的另外1好处是减少融资本钱，2007一年期央票利率从2.8上升到4.06，上升了126个BP，三年期票据从2.97上升到4.52，上升了155个BP，三月期票据则从2.5上升到3.41，上升了91个BP。而一月正回购则从1.8上升到2.8，与票据利差明显加大。 事实上，这类变化在2008年1月份已有所体现。13000亿元的回笼资金中，正回购范围高达8860亿元，占68，三月期票据也高达1440亿元，三年期票据仅580亿，一年期票据范围为2310亿元。 基于这类认识，我们相信春节后数周央行将通过大力回笼节前投放市场的资金，总的资金回笼量将超过10000亿元，净回笼资金可能也会超过5000亿元。品种可能以正回购为主，如14天或一月乃至更长时间正回购品种。另外，不排除央行在节后一个月内再度上调一次存款准备金率。当前北京医治白癜风最好医院市场盲目抢券局面有可能改进。
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